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發展信用衍生產品 助推中小企業直接融資
 
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    中小企業融資難是一個歷史上一直沒有解決的難題,在當前我國經濟"一保一控"的宏觀調控背景下,這一問題顯得尤為突出。日前,中國銀行間市場交易商協會召集的主承銷商和中介機構對中小企業發行短期融資券可行性、遴選標準、投資群體等相關問題的討論,無疑讓中小企業看到了在債券市場進行直接融資的可能性,但隨之伴生的是市場對中小企業發行短期融資券信用風險的討論。
  
實際上,近年來,雖然我國債券市場得到巨大發展,卻很難惠及中小企業。央行在剛剛公布的《中國貨幣政策執行報告(2008第二季度)》指出,由于中小企業經營靈活、規模較小、收益不穩定、抗風險能力差、缺乏合格抵押擔保品等特點,使得其在利用直接融資渠道方面遇到難以逾越的鴻溝。業內專家指出,在很大程度上就是由于市場中缺乏針對中小企業信用風險的管理工具,導致借款方和投資方不愿意或是無法為中小企業提供融資、購買中小企業直接融資工具。
    
中央國債登記結算公司包香明博士認為,隨著短期融資券市場和無擔保企業債市場的初步形成,目前我國債券市場正在向市場風險和信用風險并存的二元風險結構方向轉換,在此過程中,市場對信用衍生產品的需求日益強烈。但是,當前債券市場尚沒有信用衍生產品,無擔保企業債券的市場和信用風險與收益無法剝離,因而局限了投資者對于產品,或者是產品背后所代表的風險和收益的選擇。實際上,信用衍生產品完全可以借助市場的力量來定價,在市場中交易流轉從而分配信用風險。他進一步闡釋說,像信用違約互換(CDS)就是一種具有擔保性質的信用衍生產品。投資者投資具有信用風險的企業債券相當于購買了無信用風險國債,同時賣出信用違約互換。
    
信用違約互換自20世紀90年代在美國市場出現后,從2001年以來,獲得了巨大發展。據ISDA統計,2007年CDS存量超過62萬億美元,比2006年增長了81%。信用違約互換市場還成功渡過了2001年的"安然?;?quot;、2002年的"世通?;?quot;,作為一種信用風險管理工具,CDS經歷了市場的考驗。誠然,隨著美國次貸?;穆?,CDS市場正經歷著有史以來最為嚴峻的考驗,索羅斯甚至把CDS市場稱做"隨時可能掉下來的達摩克利斯之劍"。然而,這是基于美國監管部門沒有對衍生產品市場的任何監督法規、從未對龐大的CDS市場進行良好的監測、對其中的對手風險沒法估計的基礎之上的,而絕不是CDS作為信用風險管理工具本身的問題。我們在大力發展資本市場、促進企業直接融資的歷史進程中,不應該因噎廢食、錯失良機,而要冷靜分析、客觀面對,抓住機遇適時發展信用衍生產品,為管理信用風險服務,促進中小企業直接融資的發展。
    
的確,隨著我國企業債及短期融資券市場規模的擴大,實力雄厚的主承銷商,完全可以通過向投資者出售信用違約互換的方式,為發債主體進行信用增強,并進而吸引更多的投資者。特別是在短期融資券發行領域,商業銀行通過出售信用違約互換方式可以有效增強中小企業信用水平,從而使規模略小一些的企業成為發債體,豐富信用市場品種范圍。各類貨幣基金、債券基金及中小投資機構則可以通過購買信用違約互換規避信用風險。中國的債券市場完全可以通過信用衍生產品的發展推動中小企業直接融資的發展。央行上述報告也認為,解決中小企業融資難問題,既要重視其短期困難,也要運用綜合手段構建長效機制。要培育和發展中小金融機構體系,鼓勵金融機構發展并創新中小企業貿易融資手段和信貸產品,構建多層次的中小企業融資體系,拓展中小企業直接融資渠道,加快推進擔保體系和信用體系建設,建立健全中小企業的地方擔保體系,改善社會信用環境。
    
中國農業銀行李剛博士分析說,標準普爾報告指出,2008年5月全球高收益債券違約率由4月的1.29%上揚至1.45%,美國高收益公司債違約率也攀升至近26個月高點,為1.89%。從違約數據來看,中小企業債券的評級相對較低,需要擔保公司提供相應的信用增級。在經濟上升或公司業績提高的情況下,存在評級上升的收益,同時這些債券與固定收益市場的其他品種具有相對較低的相關性,可以分散投資組合風險。
    
他指出,根據經濟增長理論,經濟增長的主要動力一般來自資本、資源、勞動力和勞動生產率,隨著我國資本、資源和勞動力瓶頸等問題的逐步顯現,要保持經濟長期快速發展,就需要不斷提高勞動生產率。隨著近年來資源成本的不斷上漲和勞動力價格的大幅上升,我國經濟增長方式面臨巨大挑戰,要從依靠資源增長逐步轉變為依靠勞動生產率的增長。為此,當前亟待完善國內信用擔保體系和信用環境,為中小企業創新提供金融方面的資金保障,通過鼓勵創新、鼓勵創業來發揮并調動中小企業積極性,支持并發展中小企業,提高全社會的勞動生產率和就業率,實現經濟的長期、健康、可持續發展。
    
由此可見,中小企業融資難問題可以通過直接融資加以解決,但在目前體制下,中小企業發行短期融資券要規避信用風險尚無法解決。因此,可以通過金融創新,大力發展衍生產品市場,讓信用衍生產品助推中小企業進行直接融資。

 
 
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